匯添富投資洞察閱讀

基金經(jīng)理

董超

學(xué)歷：碩士

從業(yè)經(jīng)歷：國籍：中國。學(xué)歷：清華大學(xué)機(jī)械工程碩士。相關(guān)業(yè)務(wù)資格：證券投資基金從業(yè)資格。從業(yè)經(jīng)歷：2015年7月至2020年6月任匯添富基金公司研究員。2020年6月29日至今任匯添富逆向投資混合的基金經(jīng)理，2021年1月11日至今添富智能制造股票基金經(jīng)理，2022年3月2日至今匯添富先進(jìn)制造混合基金經(jīng)理。

匯添富基金董超：擁抱中國制造業(yè)升級發(fā)展的時代機(jī)遇2022年05月06日

制造業(yè)正成為資本市場重要的投資主題

近年來，以新能源汽車、光伏、電子半導(dǎo)體等為代表的高端制造業(yè)正成為資本市場表現(xiàn)亮眼的領(lǐng)域。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2021年12月10日，A股市值超過1000億以上的公司，合計162家。其中，制造業(yè)相關(guān)上市公司為73家，從數(shù)量上看占比近半，且2021年以來普遍錄得較好的表現(xiàn)，年初以來平均漲幅超過40%，超過大盤。可以說制造業(yè)相關(guān)板塊已經(jīng)成為資本市場重要的組成部分和投資主題。

筆者認(rèn)為這一現(xiàn)象并非偶然。制造業(yè)涉及細(xì)分領(lǐng)域多、產(chǎn)業(yè)鏈長而復(fù)雜、市場容量大，涉及相關(guān)上市公司眾多，一直是中國的經(jīng)濟(jì)重要組成部分。

同時，制造業(yè)正面臨著有利的時代環(huán)境。首先，也是最重要的，中國有巨大的工程師紅利、完整齊備的產(chǎn)業(yè)鏈基礎(chǔ)以及優(yōu)秀的企業(yè)家群體，各個領(lǐng)域制造業(yè)的綜合競爭力和產(chǎn)業(yè)地位都在快速提升，其中部分領(lǐng)域中國已經(jīng)占據(jù)全球領(lǐng)先（如光伏、電動車產(chǎn)業(yè)），部分領(lǐng)域正快速追趕（半導(dǎo)體等）；其次，近幾年貿(mào)易戰(zhàn)和全球疫情帶來的經(jīng)濟(jì)格局變化，進(jìn)一步加速了國產(chǎn)品崛起和全球制造業(yè)向中國轉(zhuǎn)移；最后，包括科創(chuàng)板在內(nèi)的政策和資本市場環(huán)境也大力支持以新能源、半導(dǎo)體等為代表的高端制造業(yè)、扶持專精特新企業(yè)的發(fā)展等。

可以說，中國制造業(yè)，尤其是高端制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級正面臨著歷史難得的巨大機(jī)遇。

制造業(yè)面臨的中長期投資主線

筆者認(rèn)為，在目前的時代背景下，制造業(yè)板塊的投資機(jī)會具備持續(xù)性。中長期看，主要包括如下幾個脈絡(luò)：

1．能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。碳達(dá)峰、碳中和背景下，能源轉(zhuǎn)型成為全球共識。能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型不僅僅是簡單地發(fā)展光伏、電動車等產(chǎn)業(yè)，而是對制造業(yè)具有深遠(yuǎn)廣泛影響的一次變革，也會帶來持續(xù)的投資機(jī)會。具體來講，涉及能源供給側(cè)、需求側(cè)、電力能源體系以及整個能源供需格局。

在能源供給側(cè)，大力發(fā)展以光伏、風(fēng)電為代表的清潔能源，控制火電等傳統(tǒng)化石能源占比；能源需求側(cè)（使用側(cè)），針對交通部門力爭實現(xiàn)電動化，普及電動乘用車、工程機(jī)械、商用車等，針對工業(yè)部門則要限制高耗能產(chǎn)能擴(kuò)張，通過CCUS等措施控制碳排放；為匹配能源轉(zhuǎn)型，能源電力系統(tǒng)也需要做相應(yīng)的改造和調(diào)整，包括增加儲能、電網(wǎng)靈活性改造等；最后，能源轉(zhuǎn)型也會進(jìn)一步改變?nèi)蚰茉垂┬杳�，特別是目前全球電力化轉(zhuǎn)型加快，傳統(tǒng)能源投資受限，可能會導(dǎo)致部分能源供需矛盾進(jìn)一步加劇，今年以煤炭為代表的大宗商品價格上漲就是一個體現(xiàn)。

2．高端國產(chǎn)崛起。長期以來，中國制造業(yè) “大而不強(qiáng)”，在關(guān)鍵技術(shù)領(lǐng)域、關(guān)鍵環(huán)節(jié)常常面臨“卡脖子”的掣肘。全球供應(yīng)短缺進(jìn)一步為大量國內(nèi)企業(yè)切入供應(yīng)鏈提供了難得機(jī)遇。同時，一批具備全球視野、創(chuàng)新能力的優(yōu)秀新生代企業(yè)家群體也在快速崛起。高端領(lǐng)域國產(chǎn)化近幾年進(jìn)程大大加速，遍地開花。包括半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)（芯片設(shè)計、設(shè)備、材料等）、高端工業(yè)基礎(chǔ)件（機(jī)床、液壓件、高端儀器儀表、自動化設(shè)備）、高端醫(yī)療設(shè)備和生物藥制造等等。這些高端制造業(yè)領(lǐng)域技術(shù)壁壘高、商業(yè)模式好，往往一旦實現(xiàn)突破，成長空間非�？捎^。

3．制造業(yè)智能化和數(shù)字化轉(zhuǎn)型。工業(yè)4.0時代，數(shù)字化、智能化技術(shù)與制造業(yè)深度融合。例如工業(yè)機(jī)器人、工業(yè)軟件等應(yīng)用領(lǐng)域不斷擴(kuò)大、市場需求不斷增長，能夠利用數(shù)字化技術(shù)深度賦能生產(chǎn)制造、營銷等環(huán)節(jié)的企業(yè)會在市場競爭中獲得更好的優(yōu)勢。

4．傳統(tǒng)制造業(yè)升級和行業(yè)整合。傳統(tǒng)中低端制造業(yè)同樣面臨機(jī)遇。由于行業(yè)環(huán)保、合規(guī)等規(guī)范性要求更嚴(yán)、頭部企業(yè)競爭力不斷加強(qiáng)，相對分散的行業(yè)領(lǐng)域有著行業(yè)集中度不斷提升的潛力，如建材、化工等領(lǐng)域。

制造業(yè)研究和投資方法的思考

由于制造業(yè)涉及細(xì)分行業(yè)眾多，商業(yè)模式復(fù)雜，且行業(yè)變化相對較快，如何在制造業(yè)領(lǐng)域做好研究和投資一直有其特殊的復(fù)雜性。筆者結(jié)合自身的研究和投資經(jīng)驗，認(rèn)為有以下幾個方面可以關(guān)注。

1．關(guān)注產(chǎn)業(yè)中長期發(fā)展趨勢。制造業(yè)的投資機(jī)會與所處時代的背景和產(chǎn)業(yè)大趨勢息息相關(guān)。例如2003年加入WTO之后的集裝箱產(chǎn)業(yè)，2011年以前房地產(chǎn)高歌猛進(jìn)拉動的工程機(jī)械產(chǎn)業(yè)，2013—2015年智能手機(jī)創(chuàng)新拉動的消費電子產(chǎn)業(yè)鏈，近幾年能源轉(zhuǎn)型帶動的電動車、光伏產(chǎn)業(yè)等。每一輪投資機(jī)會背后，無一不是有著鮮明的時代和產(chǎn)業(yè)變遷的烙印。當(dāng)然，產(chǎn)業(yè)趨勢也包括產(chǎn)業(yè)內(nèi)部的結(jié)構(gòu)性變化。例如，電動化會為汽車產(chǎn)業(yè)帶來龐大的增量需求，但同時也會導(dǎo)致部分傳統(tǒng)供應(yīng)鏈的萎縮。

2．以產(chǎn)業(yè)（產(chǎn)業(yè)鏈）研究為基礎(chǔ)，建立產(chǎn)業(yè)圖譜。制造業(yè)涉及行業(yè)多，每個行業(yè)上下游又涉及非常多細(xì)分環(huán)節(jié)，需要高效、完整地實現(xiàn)對不同產(chǎn)業(yè)的分析和掌握，而不能簡單孤立地自下而上看單個公司。我們認(rèn)為可以從一些共性特征出發(fā)開展研究。比如，大部分產(chǎn)業(yè)往往都可以分為整機(jī)制造（汽車、挖掘機(jī)、光伏組件等）、零部件（Tier1、液壓件等）、材料（鋰電池材料、光伏輔材、半導(dǎo)體材料等）以及配套的設(shè)備制造商（光伏設(shè)備、鋰電設(shè)備、面板設(shè)備、半導(dǎo)體設(shè)備等），不同環(huán)節(jié)的行業(yè)地位、行業(yè)特征往往有其固有差異，在研究分析中有較多的共性特征。

3．商業(yè)模式分析。制造業(yè)商業(yè)模式差異較大。即使是同一產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部，不同環(huán)節(jié)的商業(yè)模式也有巨大分化。不同商業(yè)模式的需求持續(xù)性、進(jìn)入壁壘、與產(chǎn)業(yè)鏈上下游的定價能力、可拓展性等要素差異巨大。在投資中，我們希望找到占據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵位置，真正形成強(qiáng)大的護(hù)城河、對上下游有很強(qiáng)議價能力、具備一定可復(fù)制性的商業(yè)模式，往往這些環(huán)節(jié)伴隨產(chǎn)業(yè)發(fā)展或?qū)?chuàng)造持續(xù)確定性的高增長。典型的如動力電池、晶圓代工、生物藥CDMO等領(lǐng)域的龍頭公司；當(dāng)然，一部分商業(yè)模式雖然有很高的壁壘，但受宏觀經(jīng)濟(jì)或行業(yè)影響存在較強(qiáng)周期性，對這類商業(yè)模式需要結(jié)合其周期特征，盡可能做逆向布局。同時我們也要認(rèn)識到，確實存在部分制造業(yè)領(lǐng)域，進(jìn)入壁壘較低或技術(shù)變化快、競爭格局高度不穩(wěn)定等問題，這些領(lǐng)域的企業(yè)可能階段性高景氣，但長期看持續(xù)性一般甚至?xí)䞍r值毀滅，對這類機(jī)會要保持警惕。

總之，筆者認(rèn)為，制造業(yè)的投資機(jī)會，歸根結(jié)底是產(chǎn)業(yè)大趨勢與高質(zhì)量證券（優(yōu)質(zhì)企業(yè)）的共振。沒有時代背景和產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢的支撐，企業(yè)發(fā)展是無源之水。但最終實現(xiàn)企業(yè)持續(xù)成長，創(chuàng)造巨大投資回報的關(guān)鍵要素，不僅僅是產(chǎn)業(yè)貝塔，更重要的是優(yōu)秀的企業(yè)家、可持續(xù)的商業(yè)模式、強(qiáng)大的競爭壁壘，這也是我們在研究和投資中的核心關(guān)注點。

風(fēng)險提示：文章涉及的觀點和判斷僅代表我們對當(dāng)前時點的看法，基于市場環(huán)境的不確定性和多變性，所涉觀點和判斷后續(xù)可能發(fā)生調(diào)整或變化。本文僅用于溝通交流之目的，不構(gòu)成任何投資建議。投資有風(fēng)險，入市須謹(jǐn)慎

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