匯添富投資洞察閱讀

基金經(jīng)理

沈若雨

學(xué)歷：碩士

從業(yè)經(jīng)歷：國(guó)籍：中國(guó)。學(xué)歷：碩士。從業(yè)經(jīng)歷：2011年11月至2013年9月任申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所分析師，2013年10月至2015年3月任富國(guó)基金分析師，2015年4月至2020年4月任易方達(dá)基金研究部高級(jí)研究員。2020年5月至今任匯添富基金管理股份有限公司研究部高級(jí)行業(yè)分析師。2020年06月18日至今任匯添富全球互聯(lián)混合(QDII)的基金經(jīng)理助理。2020年06月18日至今任匯添富移動(dòng)互聯(lián)股票的基金經(jīng)理助理。2021年1月12日至今任匯添富創(chuàng)新活力混合基金經(jīng)理。2021年9月15日至今任匯添富互聯(lián)網(wǎng)核心資產(chǎn)六個(gè)月持有期混合型證券投資基金基金經(jīng)理。2022年2月21日至今任匯添富自主核心科技一年持有期混合型證券投資基金的基金經(jīng)理。2023年12月28日至今任匯添富ESG可持續(xù)成長(zhǎng)股票型證券投資基金的基金經(jīng)理。

把握硬科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展浪潮2022年05月06日

過(guò)去一年，硬科技的關(guān)注度不斷上升。它是指那些經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期科學(xué)研究積累形成，能引領(lǐng)新一輪產(chǎn)業(yè)升級(jí)，對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重大支撐和推動(dòng)作用的關(guān)鍵核心技術(shù)。

回顧歷史，從第一次工業(yè)革命發(fā)明蒸汽機(jī)開(kāi)始，到第二次工業(yè)革命進(jìn)入電氣時(shí)代，再到20世紀(jì)計(jì)算機(jī)科學(xué)興起，每個(gè)時(shí)代的經(jīng)濟(jì)發(fā)展都離不開(kāi)硬科技的深刻變革和引領(lǐng)。而在當(dāng)前，具有代表性的硬科技主要體現(xiàn)在新能源、半導(dǎo)體、人工智能、新材料等領(lǐng)域，它們引領(lǐng)著未來(lái)社會(huì)生產(chǎn)力進(jìn)步和生產(chǎn)效率提升的方向，相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展或已迎來(lái)難得的機(jī)遇期。

目前，新能源車(chē)、半導(dǎo)體、光伏等行業(yè)已經(jīng)逐漸擺脫了簡(jiǎn)單依靠政策補(bǔ)貼、引進(jìn)模仿的階段，進(jìn)入了依靠技術(shù)進(jìn)步驅(qū)動(dòng)需求的內(nèi)生增長(zhǎng)階段。在行業(yè)發(fā)展過(guò)程中，國(guó)內(nèi)相關(guān)企業(yè)通過(guò)多年積累的質(zhì)量、效率、成本優(yōu)勢(shì)，獲得了更多進(jìn)入全球供應(yīng)鏈的機(jī)會(huì)。以新能源車(chē)產(chǎn)業(yè)為例，曾經(jīng)的傳統(tǒng)燃油車(chē)Tier1供應(yīng)商主要以歐美日配套廠商為主，中國(guó)企業(yè)很難在封閉的燃油車(chē)供應(yīng)鏈體系中突圍。在汽車(chē)電子電氣架構(gòu)變化的過(guò)程中，各國(guó)處在同一起跑線，中國(guó)逐漸形成了電池材料-動(dòng)力電池-電動(dòng)車(chē)整車(chē)的完整產(chǎn)業(yè)集群，越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)成為主力供應(yīng)商。再看光伏，其屬于典型的技術(shù)驅(qū)動(dòng)成本下降，拉動(dòng)需求增長(zhǎng)的新興行業(yè)。目前光伏發(fā)電已經(jīng)實(shí)現(xiàn)平價(jià)上網(wǎng)，但根據(jù)國(guó)家能源局網(wǎng)站信息，2021年占比僅為國(guó)內(nèi)總發(fā)電量的10%以內(nèi)，未來(lái)還有很大的增長(zhǎng)空間。中國(guó)光伏企業(yè)在如硅料、硅片、電池片、組件、逆變器等各個(gè)環(huán)節(jié)均占全球較大的市場(chǎng)份額，體現(xiàn)了中國(guó)科技制造業(yè)成本、質(zhì)量控制方面的優(yōu)秀能力，并且已經(jīng)形成完整的產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)。從基本面角度分析，這些行業(yè)已經(jīng)形成了正循環(huán)的商業(yè)模式，具備了較強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，并且處在滲透率提升的早期。在全球范圍內(nèi)也是非常獨(dú)特，具備高度吸引力的資產(chǎn)。

盡管取得了很大進(jìn)步，但新興產(chǎn)業(yè)仍然是在共識(shí)與分歧中螺旋式發(fā)展。年初以來(lái)，相關(guān)產(chǎn)業(yè)股票的大幅波動(dòng)也體現(xiàn)了這一特征。在新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展初期，龍頭公司的壁壘尚未建立，各細(xì)分領(lǐng)域大部分處于快速增長(zhǎng)、群雄逐鹿的階段，市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)偏重短期增長(zhǎng)速度。然而，從產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律來(lái)看，大部分硬科技產(chǎn)業(yè)屬于人才、資本雙密集型產(chǎn)業(yè)，前期投入大，起步門(mén)檻高，投入獲得產(chǎn)出所需時(shí)間較長(zhǎng)。以一座半導(dǎo)體晶圓廠的投資為例，動(dòng)輒上百億。硬科技產(chǎn)業(yè)的格局往往會(huì)從分散走向集中，以手機(jī)SOC主芯片為例，2003年至少有10家供應(yīng)商，包括恩智浦、飛思卡爾、英飛凌、意法、博通、高通、英特爾等都推出過(guò)手機(jī)主芯片產(chǎn)品，然而目前手機(jī)主芯片供應(yīng)商只剩下高通、聯(lián)發(fā)科、三星、蘋(píng)果（自制）、紫光展銳這幾家。從納斯達(dá)克市場(chǎng)半導(dǎo)體行業(yè)的發(fā)展歷程也可以看出，行業(yè)在度過(guò)起步期的高速增長(zhǎng)階段后，出現(xiàn)了相當(dāng)多的半導(dǎo)體企業(yè)收購(gòu)整合案例，包括Avago在2008年收購(gòu)英飛凌BAW業(yè)務(wù)、2013年收購(gòu)LSI、2015年收購(gòu)博通，AMD計(jì)劃收購(gòu)Xilinx，英偉達(dá)收購(gòu)Mellanox 等等。盡管行業(yè)內(nèi)仍有大量初創(chuàng)公司持續(xù)涌現(xiàn)，但行業(yè)集中度在過(guò)去10-20年間變得更高。

行業(yè)集中度的變遷也反映了各家企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。因此在日常研究和投資實(shí)踐中，拉長(zhǎng)時(shí)間維度來(lái)看，賽道式投資可能并不是常態(tài)，對(duì)同一行業(yè)不同質(zhì)地的標(biāo)的進(jìn)行標(biāo)簽式估值更是蘊(yùn)含風(fēng)險(xiǎn)�；貧w投資研究的本源，行業(yè)增長(zhǎng)前景固然是公司成長(zhǎng)的重要前提，但技術(shù)能力、戰(zhàn)略規(guī)劃、商業(yè)模式、治理結(jié)構(gòu)等內(nèi)在因素才是決定企業(yè)能走多遠(yuǎn)的根本性因素。隨著這些新興產(chǎn)業(yè)滲透率提升，質(zhì)量因子會(huì)在相關(guān)公司的投資收益率中起到更大的影響作用。

在日常投研工作中，我們發(fā)現(xiàn)硬科技例如半導(dǎo)體、新能源車(chē)、光伏等產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)出周期成長(zhǎng)的行業(yè)特征，在行業(yè)創(chuàng)造價(jià)值增量的過(guò)程中優(yōu)秀公司往往也能創(chuàng)造明顯的超額收益，但由于行業(yè)發(fā)展特征不同，相關(guān)行業(yè)股票風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)特征也和傳統(tǒng)行業(yè)存在差異。我們總結(jié)有以下兩點(diǎn)：1）技術(shù)路線出現(xiàn)變化的可能性使得判斷行業(yè)終局的難度大于其他傳統(tǒng)行業(yè)。2）產(chǎn)業(yè)投入在前，需求爆發(fā)在后，兩者時(shí)間經(jīng)常錯(cuò)配，使得行業(yè)盈利能力存在波動(dòng)性。相應(yīng)的，我們?cè)谕顿Y和研究框架中也建議關(guān)注以下幾個(gè)方面：1）研究的前瞻性，在行業(yè)變化來(lái)臨之前做好準(zhǔn)備，不斷總結(jié)產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律，加深對(duì)于產(chǎn)業(yè)的認(rèn)知，把握產(chǎn)業(yè)爆發(fā)的拐點(diǎn)。2）建立完善的跟蹤體系，通過(guò)緊密的產(chǎn)業(yè)、公司跟蹤不斷驗(yàn)證、修正自己的判斷 3）堅(jiān)持價(jià)值投資，在投資中做到總量思維與邊際思維的平衡，對(duì)投資標(biāo)的形成合理的中長(zhǎng)期價(jià)值判斷。

在過(guò)去數(shù)十年間，中國(guó)通過(guò)開(kāi)放市場(chǎng)逐漸積累起完整齊備的工業(yè)基礎(chǔ)、巨大的工程師隊(duì)伍、以及優(yōu)秀的企業(yè)家群體。硬科技的發(fā)展也是中國(guó)制造業(yè)不斷創(chuàng)新，攀登科技樹(shù)的體現(xiàn)。雄關(guān)漫道真如鐵，而今邁步從頭越，我們期待著未來(lái)會(huì)有更多優(yōu)秀的硬科技企業(yè)涌現(xiàn)，為社會(huì)創(chuàng)造更多價(jià)值。我們也將力爭(zhēng)在這一過(guò)程中把握時(shí)代賦予的投資機(jī)遇。

風(fēng)險(xiǎn)提示：文章涉及的觀點(diǎn)和判斷僅代表我們對(duì)當(dāng)前時(shí)點(diǎn)的看法，基于市場(chǎng)環(huán)境的不確定性和多變性，所涉觀點(diǎn)和判斷后續(xù)可能發(fā)生調(diào)整或變化。本文僅用于溝通交流之目的，不構(gòu)成任何投資建議。投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市須謹(jǐn)慎。

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