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馬磊

學(xué)歷：

從業(yè)經(jīng)歷：國(guó)籍：中國(guó)。學(xué)歷：復(fù)旦大學(xué)理學(xué)博士。從業(yè)資格：證券投資基金從業(yè)資格。從業(yè)經(jīng)歷：2018年7月起任匯添富基金管理股份有限公司電子和通信行業(yè)研究員。2022年3月21日至2023年8月7日任匯添富中證芯片產(chǎn)業(yè)指數(shù)增強(qiáng)型發(fā)起式證券投資基金的基金經(jīng)理助理。2022年8月25日至2024年2月1日任匯添富策略增長(zhǎng)靈活配置混合型證券投資基金的基金經(jīng)理助理。2024年1月30日至今任匯添富北交所創(chuàng)新精選兩年定期開(kāi)放混合型證券投資基金的基金經(jīng)理助理。2023年8月7日至今任匯添富中證芯片產(chǎn)業(yè)指數(shù)增強(qiáng)型發(fā)起式證券投資基金的基金經(jīng)理。2024年4月30日至今任匯添富自主核心科技一年持有期混合型證券投資基金的基金經(jīng)理。

匯添富基金馬磊：把握創(chuàng)新時(shí)代機(jī)遇，做產(chǎn)業(yè)研究最硬的腦袋2024年09月09日

“科學(xué)技術(shù)是第一生產(chǎn)力”，縱觀人類發(fā)展歷史，近一百年來(lái)的成就尤為顯著，背后離不開(kāi)科技創(chuàng)新的指數(shù)級(jí)躍升，所帶來(lái)的全球生產(chǎn)力大爆發(fā)�？萍紕�(chuàng)新帶來(lái)的潛在商業(yè)價(jià)值，總是那么令人熱血澎湃，但與此同時(shí)創(chuàng)新意味著失敗的不確定性增加，又給投資帶來(lái)相對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。如何判斷當(dāng)前全球科技創(chuàng)新所處的階段？如何有效抓住科技創(chuàng)新帶來(lái)的機(jī)遇？如何平衡科技產(chǎn)業(yè)投資中的機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)？筆者將通過(guò)本文談一談自己的拙見(jiàn)，供各位讀者參考。

一、如何看待當(dāng)前全球科技產(chǎn)業(yè)所處的周期階段？我們認(rèn)為，全球正加速步入“TECH BIG BANG”科技大爆炸時(shí)代

二十一世紀(jì)可以稱之為科技創(chuàng)新的黃金時(shí)代，在短短的20多年時(shí)間里，我們已經(jīng)經(jīng)歷了兩輪波瀾壯闊的科技革命。第一輪科技革命是“互聯(lián)網(wǎng)革命”，盡管第一臺(tái)電子計(jì)算機(jī)“ENIAC”誕生于1946年美國(guó)賓夕法尼亞大學(xué)，但直到90年代末互聯(lián)網(wǎng)才開(kāi)始大規(guī)模走進(jìn)千家萬(wàn)戶，得益于光纖網(wǎng)絡(luò)的低成本普及、計(jì)算機(jī)芯片技術(shù)的進(jìn)步、電腦軟件操作系統(tǒng)的優(yōu)化等，最代表性的產(chǎn)品是PC個(gè)人電腦，誕生了很多科技巨頭最典型的是WINTEL聯(lián)盟。第二輪科技革命是“移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)革命”，標(biāo)志性事件是2007年橫空出世第一代iPhone智能手機(jī)，智能手機(jī)的出現(xiàn)將每個(gè)人的工作、生活迅速數(shù)據(jù)化、信息化，并創(chuàng)造出巨大的社會(huì)價(jià)值，造就了眾多新的科技巨頭。

當(dāng)前看，我們認(rèn)為全球正迎接二十一世紀(jì)第三次科技革命的到來(lái)——“人工智能革命”。不僅僅局限于大家所熟知的大語(yǔ)言模型，近兩年爆火的ChartGPT可能只是本次科技革命浪潮中的一種產(chǎn)品表現(xiàn)形態(tài)，還有更多的技術(shù)創(chuàng)新正撲面而來(lái)，無(wú)論是上游的芯片硬件、算法模型，還是下游的垂直應(yīng)用，以及尚處早期的前沿技術(shù)（如量子計(jì)算、腦機(jī)接口等），都與人工智能有著密切的關(guān)系，全球正加速步入“TECH BIG BANG”科技大爆炸時(shí)代。

首先，在芯片硬件方面，晶圓代工巨頭正帶領(lǐng)數(shù)字芯片制程工藝不斷超越“摩爾定律”，根據(jù)前瞻技術(shù)路線圖，預(yù)計(jì)到2030年將通過(guò)采用CFET工藝（互補(bǔ)場(chǎng)效應(yīng)晶體管）實(shí)現(xiàn)0.7nm節(jié)點(diǎn)的半導(dǎo)體制程，比當(dāng)前最先進(jìn)的3nm節(jié)點(diǎn)進(jìn)步4個(gè)世代；荷蘭光刻機(jī)巨頭于2023年12月正式發(fā)售最新一代high-NA EUV極紫外光刻機(jī)，滿足2nm之后的芯片制造需求；GPU算力芯片巨頭在2024年6月的Computex大會(huì)上發(fā)布未來(lái)3年GPU迭代路線圖，將支持百萬(wàn)卡算力集群、高速通信互聯(lián)。

其次，在算法模型方面，大模型技術(shù)逐漸分化成兩條路正齊頭并進(jìn)。一條是以O(shè)penAI、Anthropic、X.AI等硅谷創(chuàng)業(yè)公司為代表，不斷追逐更大參數(shù)、更高智能的超大模型，符合scaling law尺度規(guī)則進(jìn)行技術(shù)迭代；另外一條是以北美云計(jì)算CSP大廠為代表，面向低成本應(yīng)用推理的高性價(jià)比模型，參數(shù)不大，重點(diǎn)探索如何將AI大模型在應(yīng)用端高效落地。

最后，在垂直應(yīng)用方面，自動(dòng)駕駛技術(shù)已經(jīng)研發(fā)多年，但一直未能有效突破L4以上級(jí)別，領(lǐng)先公司正利用LLM大模型、端到端方式、大規(guī)模算力來(lái)解決自動(dòng)駕駛技術(shù)最后一塊拼圖；具身智能方面，如何訓(xùn)練一個(gè)具備泛化控制能力的AI是通用人形機(jī)器人落地的難題，在2023年AI技術(shù)突破之后相關(guān)的專利論文、產(chǎn)品創(chuàng)新如雨后春筍般涌現(xiàn)；2023年6月發(fā)布的第一代Apple Vision Pro（混合現(xiàn)實(shí)）產(chǎn)品似乎并不成功，2024年開(kāi)始越來(lái)越多的科技公司，正基于全新的AI技術(shù)進(jìn)行新一代虛擬\增強(qiáng)\混合現(xiàn)實(shí)的產(chǎn)品研發(fā)。

二、如何把握中國(guó)在新一輪科技革命中的投資機(jī)會(huì)？我們認(rèn)同，基于中長(zhǎng)期視野，布局“科技創(chuàng)新”和“自主可控”兩大投資主線

第一，布局中國(guó)科技產(chǎn)業(yè)的兩大投資主線之“科技創(chuàng)新”。在二十一世紀(jì)第三次科技革命浪潮中，我們認(rèn)為，中國(guó)的科技公司將有著比前兩輪科技革命更大的投資機(jī)會(huì)。無(wú)論是底層的芯片、裝備、基礎(chǔ)軟件等環(huán)節(jié)，還是下游的自動(dòng)駕駛、具身智能、混合現(xiàn)實(shí)等應(yīng)用，亦或是配套全球科技龍頭的上游供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)，都可以發(fā)現(xiàn)并抓住很多有效投資機(jī)會(huì)。

中國(guó)目前擁有全球最完整的科技產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈體系。改革開(kāi)放四十多年來(lái)，中國(guó)的科技產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷了翻天覆地的變化，特別是在最近十年里，中國(guó)科技企業(yè)已在全球占據(jù)重要角色，有些領(lǐng)域可以說(shuō)勇立潮頭、獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷。在“互聯(lián)網(wǎng)革命”時(shí)代，中國(guó)的科技公司以學(xué)習(xí)海外技術(shù)為起點(diǎn)，逐漸小幅度參與到全球科技供應(yīng)鏈中，跟隨式創(chuàng)新是主流。在“移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)革命”，中國(guó)企業(yè)在全球科技產(chǎn)業(yè)地位快速上升，特別是在最核心的智能手機(jī)產(chǎn)業(yè)中，既有全球知名的智能手機(jī)品牌，又有大量上游零部件的明星企業(yè)，參與到全球最一流科技公司的供應(yīng)鏈中，并承擔(dān)重要角色。

中國(guó)目前擁有讓全世界羨慕的工程師紅利和消費(fèi)者市場(chǎng)。中國(guó)每年大學(xué)畢業(yè)生約1100萬(wàn)人，理工科專業(yè)占了很大一部分，大量?jī)?yōu)秀的工程師是科技創(chuàng)新發(fā)展的底氣所在，從上海張江、到北京中關(guān)村、再到深圳南山區(qū)，科技類公司已經(jīng)成為優(yōu)秀年輕人的聚集地。龐大的內(nèi)需市場(chǎng)，是中國(guó)發(fā)展科技創(chuàng)新的強(qiáng)大先發(fā)優(yōu)勢(shì)，中國(guó)是目前全球最大的智能手機(jī)、筆記本電腦、乘用汽車、基礎(chǔ)通信網(wǎng)絡(luò)等銷售市場(chǎng)，龐大的科技消費(fèi)用戶群體給科創(chuàng)創(chuàng)新提供了孕育的土壤。

第二，布局中國(guó)科技產(chǎn)業(yè)的兩大投資主線之“自主可控”。在2015年之前，中國(guó)的科技公司更多是集中在低端制造和組裝環(huán)節(jié)，缺乏不可替代的重要性，經(jīng)過(guò)十三五、十四五近10年的發(fā)展，在高端制造、底層核心技術(shù)等方面取得了很大進(jìn)步。但客觀地看，在一些關(guān)鍵領(lǐng)域與海外一流水平尚存在差距。全球科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展多年已經(jīng)形成了高度全球化的生態(tài)體系，但是復(fù)雜的產(chǎn)業(yè)鏈條、前景莫測(cè)的國(guó)際政治形勢(shì)，使得核心技術(shù)自主可控對(duì)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)安全尤為重要，從投資角度看，關(guān)注關(guān)鍵卡脖子領(lǐng)域（如集成電路、工業(yè)母機(jī)、基礎(chǔ)軟件、先進(jìn)材料、科研儀器等），一旦技術(shù)突破有望帶來(lái)商業(yè)價(jià)值的躍升，將帶來(lái)有效的投資機(jī)會(huì)。

三、如何平衡科技投資中的機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)？我們堅(jiān)持，立足扎實(shí)的產(chǎn)業(yè)研究，把握好創(chuàng)新大周期的節(jié)奏，尋找真成長(zhǎng)的好公司，仔細(xì)評(píng)估估值和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償

科技投資存在較大的不確定性，投資風(fēng)險(xiǎn)高于傳統(tǒng)行業(yè)。由于創(chuàng)新不穩(wěn)定、技術(shù)路線多變、競(jìng)爭(zhēng)格局不清晰，科技創(chuàng)新存在較大的不確定性，因此科技投資一直有著高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的特點(diǎn)。例如1995-2001年，在“互聯(lián)網(wǎng)革命”剛剛興起的早期，美國(guó)股市科技股經(jīng)歷了大幅的上漲和快速的回撤，后來(lái)稱之為“互聯(lián)網(wǎng)泡沫”，反映了科技革命興起的早期，投資如果過(guò)于領(lǐng)先產(chǎn)業(yè)周期會(huì)帶來(lái)巨大的泡沫化風(fēng)險(xiǎn)。

那該如何平衡科技投資中的機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為有四點(diǎn)至關(guān)重要：

第一，立足扎實(shí)的產(chǎn)業(yè)研究，做行業(yè)內(nèi)最硬的腦袋。埃隆·馬斯克推崇的第一性原理，放到科技投資領(lǐng)域也非常適合，強(qiáng)調(diào)從最基本的原則出發(fā)，通過(guò)邏輯推理來(lái)推導(dǎo)出事物的本質(zhì)和規(guī)律�？萍纪顿Y的本質(zhì)是判斷產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的成功與否，只有深入了解產(chǎn)業(yè)的實(shí)際進(jìn)展、創(chuàng)新的突破點(diǎn)、潛在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，才能通過(guò)邏輯推理來(lái)推導(dǎo)創(chuàng)新的規(guī)律，從而提高投資的正確率，這需要大量的產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研、交叉驗(yàn)證予以佐證，非行業(yè)專家不可為。

第二，把握好創(chuàng)新大周期的節(jié)奏。科技創(chuàng)新的發(fā)展過(guò)程很少會(huì)一帆風(fēng)順，對(duì)大周期的節(jié)奏判斷很關(guān)鍵，過(guò)早參與會(huì)經(jīng)歷大幅回撤，過(guò)晚則會(huì)錯(cuò)過(guò)高回報(bào)階段。參考Gartner公司總結(jié)的創(chuàng)新周期理論，技術(shù)創(chuàng)新可以分為五個(gè)階段：技術(shù)萌芽期、期望膨脹期、泡沫谷底期、爬升光明期、生產(chǎn)穩(wěn)定期。對(duì)于科技投資而言，把握好期望膨脹期和爬升光明期是最好的投資策略，前者是追求PE估值的抬升，后者是追求EPS業(yè)績(jī)和PE估值的戴維斯雙擊。

第三，尋找真成長(zhǎng)的好公司。科技投資中最容易犯的錯(cuò)誤，是把“偽成長(zhǎng)”當(dāng)作了“真成長(zhǎng)”，把“階段性周期成長(zhǎng)”當(dāng)作了“永續(xù)成長(zhǎng)”，要做到去偽存真，更多需要自下而上對(duì)公司做深入的基本面研究，對(duì)其公司質(zhì)地、管理團(tuán)隊(duì)執(zhí)行力、護(hù)城河和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)劣勢(shì)等進(jìn)行詳細(xì)的分析。

第四，仔細(xì)評(píng)估估值的合理性和長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。針對(duì)科技投資較大的不確定性，估值的合理性至關(guān)重要，需要較高的長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償來(lái)降低創(chuàng)新失敗的風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償主要來(lái)自行業(yè)的長(zhǎng)期空間、競(jìng)爭(zhēng)格局的清晰度、公司的遠(yuǎn)期市值空間、盈利的彈性和確定性等。

綜上所述，在剛剛結(jié)束的黨的二十屆三中全會(huì)上，再次強(qiáng)調(diào)發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的重要性，提出“堅(jiān)持面向世界科技前沿，優(yōu)化重大科技創(chuàng)新組織機(jī)制，統(tǒng)籌強(qiáng)化關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)”“健全提升產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈韌性和安全水平制度，抓緊打造自主可控的產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈”。因此，面向二十一世紀(jì)第三次科技革命“人工智能革命”的機(jī)遇，我們認(rèn)為應(yīng)該基于中長(zhǎng)期視野，布局“科技創(chuàng)新”和“自主可控”兩大投資主線，平衡科技產(chǎn)業(yè)投資中的機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)，把握科技創(chuàng)新時(shí)代機(jī)遇，做產(chǎn)業(yè)研究最硬腦袋。

風(fēng)險(xiǎn)提示：基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。文章涉及的觀點(diǎn)和判斷僅代表我們對(duì)當(dāng)前時(shí)點(diǎn)的看法，基于市場(chǎng)環(huán)境的不確定性和多變性，所涉觀點(diǎn)和判斷后續(xù)可能發(fā)生調(diào)整或變化。本資料僅為宣傳材料，不作為任何法律文件，本文僅用于溝通交流之目的，不構(gòu)成任何投資建議。

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